סקירה חודשית הפניקס ליווי בניה – מאת מתן שטרית, כלכלן ראשי קבוצת הפניקס

שני הסקטורים הללו, שמתחילת השנה כבלו את ביצועי השוק עד אותה נקודת זמן, בולטים כעת לחיוב, על רקע שינוי הסנטימנט מצד המשקיעים. העליות החדות מוסברות בין היתר בציפיות לפוטנציאל חיובי קדימה – הן כתוצאה מהשפעות המערכה, והן לאור שינוי הכיוון הצפוי בתוואי הריבית במשק.

מאז אוקטובר 2023 נרשמו הריסות נרחבות ברחבי הצפון והדרום – אך רק בחודש האחרון, בעקבות המערכה מול איראן, גם אזורי הביקוש המרכזיים כמו תל אביב והמרכז נכנסו לתמונה. מדובר באזורים שבהם מצוי "הכסף הגדול", וככל שנראה האצה בהתחדשות עירונית דווקא שם – החברות היזמיות צפויות ליהנות מגידול משמעותי בהכנסות, ולכן תגובת השוק נראית טבעית על פניו.

כפי שניתן לראות בתרשים המצורף מטה, מדדי הנדל"ן והבנייה רשמו ביצועי חסר חדים מתחילת השנה ועד המערכה מול איראן, כך שהתמחור הנוח יחסית, בשילוב השלכות המלחמה מול איראן, יצרו קרקע פורייה לראלי. במילים אחרות, ירידת פרמיית הסיכון של ישראל משכה לשוק המקומי משקיעים מכל הסוגים – מוסדיים, זרים ופרטיים. ספציפית במדדי הנדל"ן והבנייה, שבלטו כאמור בעליות חדות במיוחד, ייתכן שחלק מהתנועה לשוק המקומי שיקפה גם תיקון לפערי תמחור משמעותיים שנפתחו טרם האירועים האחרונים – לאחר תקופה ארוכה של ביצועי חסר מובהקים מול יתר השוק.

בכל הנוגע לתוואי הריבית, המשקיעים המקומיים חישבו מסלול מחדש במהלך החודש האחרון. ירידת פרמיית הסיכון והתחזקות השקל הובילו לעלייה בציפיות להפחתות ריבית. נכון לכתיבת שורות אלה, השוק מתמחר מעט יותר מ־3 הפחתות ריבית במהלך השנה הקרובה.

נציין כי במהלך השבוע האחרון התקיימה החלטת הריבית של בנק ישראל, שהותיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.50%, בהתאם לציפיות. בנק ישראל ממשיך לפעול לפי גישת "Data Dependent" – כלומר, קבלת החלטות על סמך הנתונים בפועל, ולא על בסיס הציפיות קדימה. בהתאם לכך, אנו מתקשים לראות תרחיש של הפחתת ריבית לפני החלטת ספטמבר, וגם זה בסימן שאלה, שכן רק אז תעמוד בפני הוועדה אינפלציה שנתית (כללית) הנמצאת בתוך תחום היעד, כפי שעולה מהתחזיות השונות של החזאים לאינפלציה.

עם זאת, גם אם תחזית הריבית תתממש ונראה שלוש הפחתות במהלך השנה הקרובה, חשוב לשים את הדברים בפרופורציה מבחינת ההשפעה על שוק הדיור. גם בתרחיש כזה, ריבית הפריים תעמוד על כ-5.25%, וגם אם מניחים מרווח שלילי ממוצע של כ-0.5%, הריבית המתקבלת עדיין נחשבת גבוהה ביחס לעבר. במסלולים האחרים בשוק המשכנתאות (ריבית קבועה ומשתנה) –אלה שהולכים יד ביד עם התשואות בשוק איגרות החוב – אנו עדים בימים אלה לירידה מסוימת בריביות, על רקע ירידת פרמיית הסיכון ותמחור מחודש של תוואי הריבית. במבט קדימה, ייתכן שהמגמה הזו תימשך, במיוחד כאשר בנק ישראל יחל בפועל בתהליך של הפחתות. אך גם כאן, חשוב להדגיש כי החלק הארוך של העקום פחות רגיש לריבית המוצהרת, וכבר כיום מגלם במידה מסוימת את הפחתות הריבית הצפויות. במילים אחרות – אין מקום לצפות לחזרה לסביבת הריבית האולטרה-נמוכה שלפני 2022. מבחינתנו, תרחיש כזה כלל לא נמצא על השולחן.

נקודה נוספת ולא פחות חשובה המשפיעה על צד הביקוש היא סוגיית המרווחים. הריביות בשוק איגרות החוב אמנם ממשיכות לרדת, אך השאלה היא עד כמה הבנקים יגלגלו את הירידה הזו לצרכן. לאחר תקופה ארוכה שבה ניתנו משכנתאות במרווחים כמעט אפסיים, אנו עדים בתקופה האחרונה לעלייה מסוימת במרווחים – מגמה שעשויה להימשך, ולתמוך בכך שירידת התשואות בשוק לא תתגלגל במלואה לנוטלי המשכנתאות. מן העבר השני, סקר קציני האשראי של בנק ישראל לרבעון השני מצביע על תמונה מעט שונה – ולפיה התחרות בין הבנקים עדיין תומכת במרווחים נמוכים. המאזן נטו בסקר מאותת על יציבות במרווחים לאורך הרבעון. למי שפחות מכיר, מאזן נטו הוא ההפרש בין שיעור הבנקים שדיווחו על הקשחת תנאים לבין אלו שדיווחו על הקלה.

בחזרה למדד ת"א נדל"ן, שמושפע בין היתר מהמצב בפועל של שוק הדיור למגורים – ועל כך נרחיב כעת. נכון לעכשיו, השוק אמנם מתמחר תרחיש של התאוששות עתידית בביקושים, אך בפועל סביבת הריבית עדיין גבוהה ביחס לעבר, ויתרה מכך – יכולת רכישת הדירה בישראל נמצאת כיום באחת הרמות הנמוכות ביותר בהיסטוריה. לכן, כל עוד מחירי הדירות לא יירדו, איננו צופים התאוששות בצד הביקוש – ובוודאי שלא התאוששות מהירה. ואם למדנו משהו מהמבצע של גינדי בשדה דוב – זה שהביקוש חי ובועט, אבל רק כשהמחיר מתיישר. כשהמחיר נחתך – הקונים עמדו בתור.

אז בעוד שבבורסה מתמחרים התאוששות, בנתוני השטח, נכון לעכשיו, התמונה נראית אחרת, לפחות לפי מה שמשתקף מנתוני משרד האוצר והלמ"ס. נתחיל בכמה ציטוטים מתוך הסקירה החודשית של משרד האוצר לחודש מאי, חודש שרשם אחת הרמות הנמוכות ביותר של עסקאות בהשוואה לחודשי מאי מאז תחילת שנות ה-2000, בתוספת פרשנות שלנו –

• "בדומה לממצאים מאז תחילת 2025 , את הירידה בסך העסקאות מוביל פלח השוק של הדירות החדשות, בפרט אלו שנמכרות בשוק החופשי, אשר רושמות ירידות חדות." – למי שפספס, למרות שהיה קשה לפספס – הביקוש בשנה האחרונה הונע ברובו מדירות חדשות, על רקע גל המבצעים וההטבות של הקבלנים. ואז הגיע בנק ישראל – והתערב. נגמרה החגיגה.
• "בניכוי המכירות בסבסוד ממשלתי הסתכמו מכירות הקבלנים בשוק החופשי בחודש מאי ב- 1,720 דירות בלבד, ירידה חדה של 44% בהשוואה למאי אשתק ד ואחת הרמות הנמוכות ביותר במכירות אלו בחודשי מאי מאז תחילת שנות האלפיים. סביר להניח כי העמקת הירידה במכירות הקבלנים בשוק החופשי בחודשים אפריל-מאי הושפעה במידה לא מבוטלת מכניסתן לתוקף של מגבלות בנק ישראל לגבי היקף הטבות המימון שמעניקים הקבלנים." בהמשך לנקודה הראשונה, כל מה שנותר לנו להגיד – זה מה שקורה כשאין אפשרות לרכוש דירה ב-10% וצריך להביא כסף אמיתי לעסקה.
• "רכישות המשקיעים בחודש מאי הסתכמו ב-923 דירות בלבד, ירידה של 31% בהשוואה למאי 24, זאת בהמשך לירידה של 27% בחודש הקודם." בדרך כלל, המשקיעים (האמיתיים), הם הראשונים לזהות שינוי במגמה – וכשהם נעלמים מהשוק, זה סימן לא מבוטל להלך הרוח האמיתי.
• "בהמשך לניתוח הטבות המימון המדווחות של הקבלנים שערכנו בסקירות הקודמות נמצא כי בחודש מאי נרשמה ירידה בשכיחות אלו בשלושה מתוך חמשת האזורים שנבחנו, בהמשך לירידות שנרשמו בחודש אפריל, עם כניסתן לתוקף של מגבלות בנק ישראל על הטבות אלו."

אגב, בשוק היד השנייה, שם מבצעי המימון של הקבלנים אינם רלוונטיים, המצב נראה מעט פחות גרוע. סביר להניח שזה נובע מהרמה הנמוכה שבה פועל השוק הזה כבר לא מעט זמן, במיוחד באופן יחסי לדירות החדשות, לצד בריחה של רוכשים מדירות חדשות בימים אלה, תופעה שייתכן ותורמת לרוח גבית קלה ליד השנייה. בסופו של דבר, מדובר במוצר תחליפי, ובתקופה הנוכחית, אם קיימות הזדמנויות בשוק הדיור, הן כנראה בשוק היד שנייה. לפי משרד האוצר, מכירות דירות יד שנייה בחודש מאי הסתכמו ב-4,324 עסקאות – גידול של 1.0% בלבד בהשוואה למאי אשתקד. נתוני הלמ"ס לחודש מאי טרם פורסמו, אך גם כאן המגמה ברורה – מספר העסקאות החודשי נע סביב הרמות שקדמו לקורונה, כך שאין אינדיקציה לביקוש מוגבר, להפך.

אחרי שסקרנו את צד הביקוש, זה הזמן לעבור אל צד ההיצע, שם פורסמו לאחרונה נתונים עדכניים על התחלות וגמרי בנייה. אבל לפני שניגש לנתונים הללו, חשוב להזכיר כי מלאי הדירות החדשות שבידי הקבלנים נותר גבוה, ונע סביב רמות של כ-80 אלף יחידות דיור (!) – רמות שיא, כשעיקר המלאי מרוכז באזורי הביקוש – תל אביב והמרכז.

לאחרונה פורסמו נתוני התחלות וגמרי הבנייה לרבעון הראשון של השנה. בסך הכול, התחלות הבנייה נותרו ברמה גבוהה – כ-62.7 אלף דירות נטו (בניכוי דירות שנהרסו) – קצב שנחשב מספק ביחס לתוספת משקי הבית במשק. לעומת זאת, נתוני גמר הבנייה נותרו ברמה נמוכה יותר – כ-47 אלף דירות נטו, דבר שעשוי להעיד על האטה בשלבי הסיום. למרות שמספר העובדים בענף כמעט חזר לרמתו ערב מבצע "חרבות ברזל", ייתכן שהמחסור בעובדים פלסטינים מורגש דווקא בשלבי הגמר, יחד עם ההשפעה של המעבר הגובר לבנייה לגובה – תהליך שמטבעו מאריך את משך הביצוע. ההנחה הזו נתמכת גם בפילוח נתוני הגמר לפי גובה הבניינים (עד 4 קומות לעומת 5 קומות ומעלה), שם ניכרת פערי קצב השלמה. איך שזה נראה, במהלך השנתיים הקרובות אנו צפויים לראות כניסה גדולה של דירות מוכנות. נוסיף כי היתרי הבנייה ממשיכים לזרום בקצב גבוה של כ-80 אלף בשנה האחרונה – אינדיקציה לכך שקצב ההתחלות עשוי להישאר ברמה גבוהה בעתיד הנראה לעין.

ואחרי כל זה, איך אפשר שלא לדבר על מחירי הדיור – שהתחילו לשנות כיוון במדד האחרון שפורסם. לפי נתוני הלמ"ס, מדד מחירי הדירות ירד ב-0.1% בעסקאות שבוצעו במהלך מרץ–אפריל, כאשר גם הנתון לחודש הקודם (פברואר–מרץ) עודכן כלפי מטה – מעלייה של 0.1% לירידה של 0.1%. שני מדדים שליליים רצופים ברמה החודשית מעלים את הסבירות לשינוי מגמה, ולהערכתנו – זו רק ההתחלה. בפרספקטיבה שנתית, קצב עליית מחירי הדיור נבלם, כאשר ב-12 החודשים האחרונים נרשמה עלייה של 5.1%, לעומת 6.1% בחודש הקודם. ברזולוציה עמוקה יותר – מחירי דירות חדשות עלו ב-0.4%, אך מחישוב שלנו עולה כי הירידה הכללית נובעת מירידה של 0.4% במחירי דירות יד שנייה, זו החודש השני ברציפות. כפי שציינו לא פעם אחת בחודשים האחרונים – דינמיקת הביקוש וההיצע במשק ממשיכה לתמוך בהמשך ירידת מחירים. יכולת הרכישה בישראל נמצאת ברמות שפל, והמבצעים שהציעו הקבלנים ריככו את השוק באופן זמני בלבד. הנתונים האחרונים מלמדים שהשוק מתחיל לשנות כיוון – והכיוון, לפחות כרגע, הוא למטה.

וכדי להשלים את התמונה, נבחן גם את מדד תשומות הבנייה – שממשיך לטפס בקצבים חודשיים גבוהים, בעיקר על רקע הפגיעה בכוח העבודה בענף. כפי שניתן לראות בתרשים המצורף מטה, בעוד שבתקופת הקורונה רכיב חומרי הגלם (תשומות) היה זה שדחף את המדד כלפי מעלה, הפעם העליות נובעות דווקא מרכיב שכר העבודה על רקע המחסור בפועלים מאז תחילת המלחמה – מחסור שנכון לכתיבת שורות אלה כמעט ונסגר לחלוטין.
נזכיר כי בינואר האחרון הלמ"ס עדכן את תמהיל העובדים בתוך רכיב השכר, עדכון שתרם לעלייה של כ-2.6% במדד החודשי. לאחרונה החלו להתפרסם כותרות על עדכון נוסף הצפוי במדד אוגוסט הקרוב (שיתפרסם באמצע ספטמבר) – עם הערכות לעלייה חדה נוספת. בשלב זה, טרם פורסמו פרטים רשמיים, ולכן מוקדם עדיין להעריך את היקף ההשפעה.

סביר להניח שרכיב שכר העבודה עדיין לא מיצה את פוטנציאל העלייה שלו, כפי שמשתקף מהתפתחויות השכר בענף הבנייה. לעומת זאת, רכיב חומרי הגלם צפוי להמשיך לעלות בקצב מתון יחסית, בהתאם לסביבת המחירים הגלובלית – ואף עשוי להתמתן לאור ההתחזקות המשמעותית של השקל, ככך והיבואנים יגלגלו זאת הלאה.  שורה תחתונה, מדד תשומות הבנייה צפוי להמשיך לעלות, אך בעיקר כתוצאה מעלייה מתמשכת בעלויות העבודה.

האמור מובא כשירות, נועד למטרת אינפורמציה כללית בלבד, מהווה ניתוח בלתי מחייב. האמור אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכן בטרם ביצוע השקעה יש להיוועץ עם גורמים בעלי מומחיות בכל ההיבטים הקשורים בביצוע ההשקעה ומאפייניו הספציפיים של המשקיע. אין לראות באמור בסקירה כהמלצה ו/או חוות דעת לביצוע השקעה במוצר כזה או אחר או התייחסות לאופן ניהול תיק ניירות ערך. המידע המפורט עשוי לכלול תחזיות והערכות המהוות מידע צופה פני עתיד, כהגדרת מונח זה בחוק ניירות ערך, תשכ"ח – 1968. התממשותן של תחזיות והערכות אלה עשויות שלא להתממש או להתממש באופן חלקי או שונה לחלוטין מכפי שיתכן ונכתב בסקירה לעיל. המסתמך על האמור בסקירה זו עושה כן על אחריותו בלבד והפניקס ליווי בניה וערבויות בע"מ ו/או החברות בקבוצת הפניקס אחזקות בע"מ לא יישאו בכל צורה שהיא בנזק ו/או הפסד שיגרם כתוצאה מכך. אין להעתיק ו/או להפיץ ו/או לשדר ו/או לפרסם את האמור, ללא קבלת אישור מראש ובכתב מאת הפניקס חברה לביטוח בע"מ. העושה שימוש במידע עושה זאת על אחריותו בלבד.